Mein Konto
Deutschland habe auf den Covid-19-Schock mit einer überraschenden Ausweitung der Fiskalausgaben geantwortet, was dafür gesorgt habe, dass die Rezession relativ flach ausgefallen sei. In ähnlicher Weise liege die Arbeitslosenquote in Deutschland bei 4,6 Prozent (21. Januar) und habe sich im letzten halben Jahr zwischen 4,5 und 4,6 Prozent eingependelt. Die politisch amtierende Christlich-Demokratische Union (CDU) habe das neue Jahr mit einem neuen Vorsitzenden, Armin Laschet, gestartet und sei derzeit der Favorit für den Gewinn der Kanzlerschaft bei der bevorstehenden Wahl.
Mit den deutschen Realzinsen, die sich immer noch im negativen Bereich befänden, sei die Kulisse für den DAX hervorragend. Der Einkaufsmanagerindex des verarbeitenden Gewerbes (60,7) sei nur knapp von seinem Bestwert entfernt, die Erzeugerpreise seien auf einem Rekordhoch und die Kapazitätsauslastung steige weiter, was auf einen robusten Gewinnausblick schließen lasse.
Die Gewinn- und Umsatzschätzungen würden weiterhin nach oben revidiert. Die Markttechnik bleibe gesund, während der Aktienmarkt im Vergleich zu Anleihen immer noch relativ günstig sei. Im Gegensatz zu seiner Vergleichsgruppe sei der Aktienmarkt nicht unbedingt überkauft und zeige auch keine Anzeichen von Bewertungsstress. Gleichzeitig seien die Fondsströme lethargisch.
Konkret werde der deutsche Leitindex mit einem geschätzten KGV von 16,6, einem geschätzten Kurs-Buchwert-Verhältnis von 1,6, einer geschätzten Eigenkapitalrendite von 9,8 Prozent sowie mit einer geschätzten Dividendenrendite von 2,7 Prozent gehandelt.
Die Jefferies-Analysten wittern eine Reihe von Investmentmöglichkeiten auf Einzelwerteebene. Das gelte auch mit Blick auf die im deutschen Leitindex DAX enthaltenen Werte. Bei einigen der Index-Mitglieder hat Jefferies in diesem Jahr bereits entweder Anlageurteil und/oder Kurszielvorgabe angehoben. Wir stellen nachfolgend fünf DAX-Vertreter vor, bei denen genau das passiert ist und die Jefferies als Kauf-Tipps bezeichnet.
Henkel-Aktie
Bei den Aktien von Henkel hat Jefferies am 11. Markt das Anlageurteil von Halten auf Kaufen gedreht. Gleichzeitig ging es mit dem Kursziel von 89,00 Euro auf 110,00 Euro nach oben. Bei einer aktuellen Notiz von 89,90 Euro ergibt sich daraus ein Aufwärtspotenzial von gut 22 Prozent. Im Idealfall halten die Analysten auch Kurse von 119,00 Euro für möglich, während im Negativfall Notierungen von 71,00 Euro einzukalkulieren seien.
Mit den Ergebnisprognosen liege man bei dem Anbieter von Markenartikeln sowie Technologien im Konsumenten- und Industriegeschäft. am oberen Ende der Prognosespanne und leicht darüber, was die Schätzung für das Klebstoffgeschäft angehe, dem Kern der Kaufthese. Unter dem Strich kalkuliere man aktuell mit einem durchschnittlichen jährlichen Gewinnwachstum von elf Prozent bis zum Geschäftsjahr 2022 bei konstanten Wechselkursen.
Man erwartet ein organisches Wachstum von 6,5 Prozent bei Klebstoffen (45 Prozent des Umsatzes und 51 Prozent des Gewinns) im Geschäftsjahr 2021 und von vier Prozent im Geschäftsjahr 2022. Man geht auch davon aus, dass die starke zyklische Erholung bei Autos und neuen Mobiltelefonen im Geschäftsjahr den Hauptbeitrag bringen wird. Danach werde der Klebstoffbereich zu einem gezielten Spiel auf die Elektrifizierung von Autos (die 25 Prozent mehr Klebstoff pro Fahrzeug als ICEs verbrauchen) und die Einführung von 5G (die das Wachstum von Mobiltelefonen ankurbeln und die Dichte von klebstoffintensiven Remote Radio Units erhöhen wird).
Henkel gewinne weiterhin Marktanteile im Wäschegeschäft (25 Prozent des Konzernumsatzes) außerhalb der USA. Der Anteilsverlust in den USA (rund sechs Prozent des Konzernumsatzes) lasse jedoch nicht nach, und man hoffe weiterhin darauf, dass das Unternehmen einen Ausweg aus diesem Geschäft finden kann. Die Analysten sind nach wie vor auch nicht begeistert von der Beauty-Sparte (19 Prozent des Konzernumsatzes), erwarten aber, dass die Wiedereröffnungen von Salons (fünf Prozent des Konzernumsatzes) den Zahlen ab dem zweiten Quartal helfen können. Der Großteil der verbleibenden 400 Millionen Euro der geplanten Veräußerungen von Vermögenswerten dürfte aus diesem Bereich kommen.
Die Aktie werde mit dem 10,4-fachen EBITDA und dem 18,9-fachen KGV gemessen am Analystenkonsensus gehandelt, was einem Abschlag von 20 Prozent bzw. von 32 Prozent gegenüber der HPC-Peer-Group entspreche. Die Analysten glauben, dass die Bewertung die historische Tendenz von Henkel einpreist, die Prognosen zu unterschreiten, was man aber für das Geschäftsjahr 2021 für unwahrscheinlich hält. Angesichts der sich verbessernden Aussichten sei beim Verhältnis von Unternehmenswert zum EBITDA ein Abschlag von 15% angemessen, was mit Blick auf 2022 zu einem Zielmultiplikator von 12,2 führe.
Zum neuen Vorstandschef Carsten Knobel schreibt Jefferies, dessen offene Äußerungen bei seinem Amtsantritt in vierten Quartal 2019 seien beeindruckend gewesen und hätten darauf hingedeutet, dass die Bedenken der Aktionäre zur Kenntnis genommen worden sind. Die geschätzte Dividendenreihe für die Geschäftsjahre 2020 bis 2023 sieht im Übrigen wie folgt aus: 1,85 Euro, 1,89 Euro, 1,95 Euro und 2,01 Euro je Aktie.
Munich Re-Aktie
Bei den Aktien der Münchener Rück hat Jefferies im Februar eine Kaufempfehlung bekräftigt und gleichzeitig das Kursziel um fünf Euro von zuvor 280,00 Euro auf 285,00 Euro angehoben. Das ist eine Vorgabe, die um rund zehn Prozent über den aktuellen Notierungen von 258,80 Euro liegt. Im Idealfall hält man auch Kurse von 375,00 Euro für erreichbar, während im Negativfall Notierungen von 200,00 Euro nicht auszuschließen seien.
Wenn man sich die jüngsten Angaben des Rückversicherers ansehe, scheint den Analysten klar zu sein, dass das Rückversicherungsgeschäft mit dem gleichen Inflationsdruck im Back Book konfrontiert ist wie das bei den Wettbewerbern der Fall sei. Zum Beispiel habe die Gruppe die Positionen für 2018 um 355 Millionen Euro und für 2019 um 484 Millionen Euro verstärkt. Im Gegensatz zu vielen Mitbewerbern sei die Ergebnisauswirkung jedoch durch umfangreiche Reserveauflösungen aus älteren Jahren mehr als ausgeglichen worden. Konkret habe die Munich Re 2.135 Millionen Euro aus früheren Jahren aufgelöst, von denen 33 Prozent mehr als ein Jahrzehnt alt gewesen seien.
Betrachtet man dies über die vergangenen zehn Jahre, so zeige sich ein Muster, nach dem die Münchener Rück ihre Reserveauflösungen erfolgreich auf oder über dem jährlichen Richtwert von 4,0 Prozent-Punkten gehalten habe. Im Vergleich dazu hätten andere Unternehmen (wie z. B. Swiss Re) prozyklisch gehandelt, indem sie am oberen Ende des Zyklus mehr als zehn Prozent-Punkte an Rückstellungen aufgelöst und am unteren Ende des Zyklus ihre Rückstellungen verstärkt hätten. Mit der Verschiebung des Zyklus nähere sich diese Stabilität ihrem Spitzenwert. Die Gruppe verfüge über eine stabile Kapitalbasis, von der aus man das Wachstum bei härter werdenden Preisen finanzieren könne.
Angesichts der mangelnden Transparenz bestehe ein laufendes Risiko darin, dass trotz der Erfolgsbilanz die Margen im Front Book die Reservierungsvorsicht nicht aufwiegen würden, bevor das Back Book erschöpft sei. Der vorangegangene weiche Zyklus sei lang gewesen, und obwohl die Reserven der Münchener Rück die der meisten Konkurrenten überdauert hätten, bleibe abzuwarten, ob dies bis zum Höhepunkt des harten Marktes anhalten werde.
Jefferies hält den niedrigen Verschuldungsgrad der Gruppe (weniger als 14 Prozent) für einen entscheidenden Vorteil im Vergleich zu den Wettbewerbern. Die hauseigene Analyse der Reserven zeige, dass es in der Schaden- und Unfallrückversicherung reichlich stille Gewinne gebe. Man erwartet, dass die Reserveauflösungen weiterhin bei 4,5 Prozent p.a. liegen werde, wobei aber auch bis zu 6,0 Prozent möglich seien.
Den Gewinn je Aktie sehen die Analysten in diesem Jahr bei 20,01 Euro nach 8,65 Euro im Vorjahr. 2022 und 2023 sollen dann 23,88 Euro bzw. 25,95 Euro je Anteilsschein herausspringen. Auf letztgenannter Basis ergibt sich ein geschätztes KGV von rund zehn. Die Schätzreihe für die Dividendenzahlung für die Geschäftsjahre 2020 bis 2023 sieht wie folgt aus: 9,80 Euro, 10,30 Euro, 10,85 Euro und 11,40 Euro je Anteilsschein. Das wäre gleichbedeutend mit Dividendenrenditen von 3,79 Prozent, 3,98 Prozent, 4,19 Prozent und 5,41 Prozent.
Siemens-Aktie
Bei den Aktien von Siemens rät Jefferies ebenfalls zum Kauf. Seit Februar ist dieses positive Anlagevotum mit einem Kursziel von 164,00 Euro versehen, statt wie zuvor von 150,00 Euro. Das heißt, damit sich diese Vorgabe erfüllt, müsste dieser Titel bei einer Schlussnotiz am Mittwoch von 135,98 Euro um 20,6 Prozent zulegen. Im Idealfall seien 180,00 Euro drin, im Negativfall 109,00 Euro, heißt es.
Die zuständigen Analysten haben den Angaben zufolge ein Bewertungsszenario für die Digitale Industrie von Siemens durchgeführt, bei dem der Bereich in Automatisierung und Software aufgeteilt wurde. Man verwendete Rockwell als den wichtigsten Vergleichswert für die Automatisierung und Dassault Systemes für das Softwaregeschäft. Wenn man die Differenz beim absoluten EBIT zwischen dem Bereich Digitale Industrie und den jeweiligen Konkurrenten verwende, erhalte man einen Näherungswert für den Unternehmenswert, der einen Betrag von 88 Milliarden Euro für Digitale Industrien oder von umgerechnet 110 Euro pro Aktie nahelege. Wenn wir zudem die verbleibenden Bewertungstreiber aus der Summe der Teile des Konzerns verwende, ergebe sich sogar einen fairer Wert von 194 Euro.
Betrachte man die jüngsten Quartalsergebnisse, so habe Siemens die globalen Konkurrenten der diskreten Automatisierungstechnik geschlagen. Ein ähnlicher Trend sei nicht nur seit der COVID-19-Krise sondern auch seit Beginn des Kalenderjahres 2018 zu beobachten. Man geht davon aus, dass sich dieser Trend fortsetzen und sogar noch beschleunigen werde, wenn sich wichtige Endmärkte wie die Automobilindustrie (rund 20 Prozent des Bereichs Digitale Industrie) in diesem Jahr zu erholen beginne. Das anhaltende strukturelle Wachstum bei Industriesoftware unterstütze diesen Wachstumspfad.
Betrachtet man das kumulierte freie Cashflow-Wachstum seit dem Fiskaljahr 2015 unter den wichtigsten europäischen und US-Industrieunternehmen, so liege Siemens mit einem Wachstum von fast 60 Prozent auf Platz 4 (von 14 Unternehmen), knapp unterhalb des Spitzenreiters Assa Abloy. Interessanterweise sei der freie Cashflow des Automatisierungsunternehmens Rockwell in diesem Zeitraum überhaupt nicht gewachsen, während der europäische Konkurrent ABB sogar einen erheblichen Rückgang der freien Cashflow-Generierung verzeichnet habe.
Die Analysten erwarten einen stärkeren Fokus des Managements auf die Dividende und sie gehen davon aus, dass die Dividende für das Geschäftsjahr 2021 aufgrund des schneller als erwarteten Gewinnwachstums sieben Prozent über dem Konsens liegen wird. Konkret rechnet man mit einer Zahlung von 3,80 Euro je Aktie. Für 2022 und 2023 sollen dann 4,00 Euro bzw. 4,20 Euro je Anteilsschein fließen.
Die Siemens-Aktie werde mit einer freien Cashflow-Rendite von 5,4 Prozent gemessen an der Konsensschätzung für das Geschäftsjahr 2022 gehandelt, was bei den beobachteten Vergleichswerten aus Europa und den USA am attraktivsten sei. Die Schätzungen für den angepassten Gewinn je Aktie in den Jahre 2021 bis 2023 betragen 6,22 Euro, 7,53 Euro und 8,32 Euro.
Das wie erwähnt angehobene Kursziel erklärt man mit einer Kombination aus einer Erhöhung des Industrie-EBITA um fünf Prozent, womit man zwei Prozent über dem Konsens liege. Für die einzelnen Sparten habe man die Schätzungen für Digitale Industrie um neun Prozent an und liegt damit vier Prozent über dem Konsens. Man bewerten Digitale Industrien weiterhin mit einem konservativen Unternehmenswert/EBITA-Multiplikator von 18,5x für das Fiskaljahr 2021, während eine breitere Vergleichsgruppe im Schnitt auf das 22-fache komme. Es sei von einer anhaltenden Neubewertung des Bereichs Digitale Industrien auszugehen, da das Softwaregeschäft an Bedeutung gewinne und zunehmend auf SaaS umgestellt werde.
Daimler-Aktie
Beim Auto- und Lkw-Bauer Daimler hat Jefferies im Februar im Zuge einer bekräftigten Kaufempfehlung das Kursziel von 83,00 Euro auf 85,00 Euro erhöht. Im Falle einer Zielerreichung birgt diese Vorgabe gemessen an der Schlussnotiz vom Mittwoch von 71,33 Euro die Chance auf einen Anstieg von 19,2 Prozent. Im Idealfall seien auch Kurse von 115,00 Euro drin, während im Negativfall Notierungen von 50,00 Euro nicht auszuschließen seien.
Das genannte Kursziel ergebe sich aufgrund höherer Ergebnisschätzungen, wobei der Großteil des Aufwärtspotenzials weiterhin durch die Trennung von Pkw und Lkw entstehe. In seiner aktuellen Form werde Daimler unter dem 0,3-fachen des Umsatzes, dem 4-fachen des EBIT und dem 8-fachen des Gewinns (2021E, alle bereinigt auf Cash-F&E-Basis) gehandelt, wobei das zu Kursen von 66,80 Euro geschrieben wurde.
Die Details der vorveröffentlichten Geschäftsjahresergebnisse hätten bestätigt, dass in dem bereits beeindruckenden wirtschaftlichen und kulturellen Turnaround immer noch "Saft" vorhanden sei, selbst wenn der Konzern erstens im ersten Jahr seines Fünf-Jahres-Plans effektiv "übererfüllt" habe und zweitens sich die außergewöhnliche Preisgestaltung in der Branche im zweiten Halbjahr normalisieren werde.
Die Fixkosten, F&E- und PP&E-Ausgaben seien im Jahr 2020 um 14 Prozent, elf Prozent bzw. 17 Prozent gegenüber dem Vorjahr gesunken, während für 2025 ein Rückgang von 20 Prozent angestrebt werde. Das Working Capital habe wesentlich zum freien Cashflow beigetragen (2,5 Milliarden Euro von insgesamt 8,5 Milliarden Euro), aber die Forderungs-/Verbindlichkeitstage von 23/29 bzw. 34/41 im vierten Quartal deuteten darauf hin, dass es noch Spielraum für eine strukturelle Verbesserung der Cash Conversion gebe, wenn die Gruppe mehr Investitionsdisziplin an den Tag legt.
Das Pensionsdefizit habe sich weiter (+2,5 Milliarden Euro auf 11 Milliarden Euro) verschlechtert, was jedoch größtenteils auf einen weiteren Rückgang der Abzinsungssätze (gewichtet, jetzt auf 60 Basispunkte) zurückzuführen sei. Die Gesamtrückstellungen begännen zu sinken. Die Einhaltung der CO2-Vorschriften bleibe jedoch ein Problem, da die Einführung von Elektrofahrzeugen bis 2021 gestaffelt sei und im letzten Jahr erst spät begonnen habe.
Das untere Ende der Spartenprognose für das adjustierte EBIT (acht bis zehn Prozent für Mercedes Cars & Vans und sechs bis sieben Prozent für Daimler Trucks & Bus) habe über dem Konsens gelegen, aber auch deutlich über der Vor-COVID-Indikation für 2020 (vier bis fünf Prozent bzw. rund fünf Prozent). Der Abbau von 56.000 Einheiten im vierten Quartal bei Pkw/Vans (M-B) und eine Book-to-Build-Ratio von mehr als 1,6x bei Trucks&Bus (DT) seien gute Voraussetzungen für den operativen Leverage zu Beginn des Jahres 2021.
Die Analysten erhöhen die angepasste EBIT-Schätzung für 2021 um 19 Prozent auf 13,0 Milliarden Euro mit einer M-B-Marge von 8,2 Prozent und einer DT-Marge von 7,2 Prozent bei einem freien Cashflow von 4,3 Milliarden Euro (6,1 Milliarden Euro vor Restrukturierung und einer Cash Conversion von annähernd 70 Prozent gemäß der Methodik von Daimler. Man erwartet eine stagnierende Nettoliquidität von über 18 Milliarden Euro nach Restrukturierung/Rechtsstreitigkeiten und Dividende.
Die angekündigte Abspaltung der Mehrheitskontrolle über Daimler Trucks (DT) an die Daimler-Aktionäre bleibe die beste Gelegenheit, den "richtigen Preis" für zwei Unternehmen mit unterschiedlicher Kapital- und Bewertungsdynamik zu finden. Die vorgeschlagene Transaktion, bei der kein neues Kapital aufgenommen werde, bestätigt die Sicht der Analysten, dass Daimler seine Bilanz saniert habe.
Bei der Bewertung von DT auf Basis von Peer-Multiples (Volvo und Paccar) errechne sich ein Unternehmenswert von 30 Milliarden Euro und ein ähnlicher Eigenkapitalwert, da man davon ausgeht, dass sich Cash/Pensionen/Finco-Buchwert gegenseitig ausgleichen. Dies deute darauf hin, dass die Märkte den Cashflows des Mercedes-Kerngeschäfts derzeit wenig bis gar keinen Wert beimessen würden.
Deutsche Telekom-Aktie
Die Jefferies Analysten vertraten im Januar die Ansicht, dass der zuvor vernachlässigte Telekomsektor gute Chancen habe, um bei einer Lockerung der Covid-19-Beschnränkungen im weiteren Jahresverlauf zu den Gewinnern zu zählen. Die Aktien der Deutsche Telekom sah man dabei in einer besonders bevorzugten Position, um von dieser Erwartungshaltung zu profitieren. Mit dem Kursziel ging es damals von 17,20 Euro auf 18,50 Euro nach oben. Das lässt bei einer Schlussnotiz am Mittwoch von 16,625 Euro im Falle einer Zielerreichung theoretisch gut elf Prozent Luft nach oben.
Die allgemeine Zuversicht für den Telekomsektor begründete man damals mit der Annahme, dass Roaming-Verluste aufgeholt würden und die "Mehr-für-mehr"-Preisgestaltung bereits wieder eingesetzt habe. Es gebe auch keine Anzeichen für eine spätzyklische Nachfrage-Krise, vielmehr sei bei einem Unternehmen wie der Deutschen Telekom mit einer Rückkehr zu einem Umsatzwachstum im niedrigen einstelligen Bereich im Jahr 2021 zu rechnen.
Nachlassende und sich umkehrende Auswirkungen der Pandemie dürften die Zuversicht in die Möglichkeiten von Telekommunikationsunternehmen stärken, Verschuldungsquoten und Dividenden zu verbessern. Die Einschätzung sei durch eine eigene Umfrage von 3.500 Verbrauchern in sieben Märkten untermauert worden, da diese gezeigt habe, dass Qualität wichtiger eingeschätzt werde als der Preis.
Zu den für das vierte Quartal 2020 vorgelegten Zahlen sagte der zuständige Analyst Ulrich Rathe, diese seien oberhalb der Erwartung ausgefallen. Die Prognose wiederum sei wie erwartet ausgefallen. Auffallend sei der gut vorankommende Glasfaser-Ausbau, der begünstigt werde durch die starke Entwicklung des freien Cashflows.
Das Unternehmen habe angekündigt, den Glasfaserausbau in Deutschland bis 2024 auf 2,5 Mio. Haushalte zu beschleunigen. Das neue Ziel bis dahin betrage nun zehn Millionen Haushalte. Rathe ist der Meinung, dass die seit langem bestehenden Bedenken der Investoren, die Deutsche Telekom würde die Investitionen in einer Weise erhöhen, die das freie Cashflow-Wachstum verwässere, mit den hjüngsten Aussagen weitestgehend ausgeräumt worden seien.
Die Schätzungen zum angepassten Gewinn je Aktie für die Geschäftsjahre 2021 bis 2023 betragen 1,07 Euro, 1,19 Euro und 1,32 Euro. Auf letztgenannter Basis errechnet sich ein geschätztes KGV von 12,6. Bei der Dividende kalkuliert man für die Geschäftsjahre 2020 bis 2023 mit folgenden Zahlungen: 0,60 Euro, 0,63 Euro, 0,66 Euro und 0,70 Euro je Aktie. Die Dividendenrenditen würden sich somit in einer Spanne von 3,61 Prozent bis 4,21 Prozent bewegen.
