Die Mega-Cap-Ära zwischen 2010 und 2020, die vor allem durch die geldpolitischen Lockerungsmaßnahmen der Notenbanken angetrieben wurde, hatte zu einem extremen Herdenverhalten und einer rekordhohen Divergenz zwischen Growth- und Value-Anlagen geführt. Faktisch setzte kaum noch ein Anleger auf unterbewertete Aktien. Wir sind jedoch sehr zuversichtlich, dass das Value-Investing - der Kauf unbeliebter Vermögenswerte, die im Vergleich zu einer Schätzung des fairen Werts deutlich unterbewertet sind - wieder in Mode kommt. Wir finden es sehr seltsam, dass viel Investoren daran interessiert waren, fast alles mit einem Abschlag zu kaufen, außer Aktien.

Was war passiert? Obwohl der Markt in mancher Hinsicht effizient ist, hat seine Effizienz in den vergangenen Jahren durch die massiven Kapitalströme in passive Instrumente erheblich abgenommen. Dieser Trend, der durch das Aufkommen von algorithmischem Handel und Momentum-basierten Strategien noch verschärft wurde, hat das Value-Investing infrage gestellt. Im Wesentlichen wurde eine momentumartige Handelsstrategie verfolgt, die hoch bewertete Aktien noch teurer machte. Diese sind von Natur aus wertfeindlich und haben im Prinzip den Preisfindungsmechanismus aus den globalen Aktienmärkten verdrängt. Zugleich hat diese Entwicklung die Markteffizienz verringert und damit enorme Chancen für aktive Value-Investoren mit einem längeren Zeithorizont geschaffen.

Wir beginnen nun, die Ergebnisse zu sehen, die sich aus diesen Chancen oder Marktineffizienzen ergeben. So ist zu beobachten, dass sich Value-Assets allmählich in Momentum-Aktien verwandeln. Dies mag kontra-intuitiv erscheinen, war aber schon einmal zwischen 2001 und 2007 der Fall. Wir wollen nicht über das Potenzial der massiven Kapitalströme spekulieren, die über ETFs oder Quant-Investing-Modelle die Aktienmärkte antreiben, wenn sie die Jagd auf Value-Aktien eröffnen. Sollte aber diese Umwälzung eintreten, dürften sich für Value-Investoren interessante Gelegenheiten ergeben, zumal wenn man dann einen Blick auf ein wieder attraktiveres Technologiesegment wirft.

Inzwischen sehen sich Wachstumswerte im Allgemeinen und Mega-Cap-Technologieunternehmen im Besonderen mit Gegenwind konfrontiert. Weltweit nehmen die kartellrechtlichen Vorschriften zu, die den Techriesen zu Leibe rücken. Ihre Geschäftsmodelle und ihre Unternehmensführung werden infrage gestellt. Sie sind massiv gewachsen und das einfache Gesetz der großen Zahlen macht es schwer, die hohen Wachstumsraten zu halten. Wenn die jedoch nachlassen und sich die Kapitalströme umkehren, glauben wir, dass die derzeitigen Verzerrungen an den globalen Aktienmärkten beseitigt werden.

Wir sind überzeugt, dass Value-Investoren gegen den Strom schwimmen müssen, um langfristig wettbewerbsfähige Renditen erzielen zu können, die deutlich vom zugrunde liegenden globalen Aktienmarkt abweichen. Dabei geben wir uns allerdings nicht damit zufrieden, nur billige Anlagen zu finden - sie müssen auch aus dem richtigen Grund missverstanden und unterbewertet sein. Einerseits schaffen vorübergehende Marktverwerfungen und ungerechtfertigte Wahrnehmungen Chancen für Contrarian-Investoren. Eine reduzierte Analystenabdeckung von Small- und Mid-Cap-Aktien bietet weitere Möglichkeiten, Aktien zu finden, die zu billig sind. Andererseits sind aber auch Katalysatoren erforderlich, um eine Aktie von "unterbewertet" auf "fair bewertet" heraufzustufen. Wir bei Skagen verlangen ein Aufwärtspotenzial von mindestens 50 Prozent gegenüber unserer Fair-Value-Schätzung. Was das unter dem Strich bedeuten kann, zeigt der Skagen Focus Fund, der über die Hochphase der Corona-Pandemie (vom 13. März 2020 bis 31. März 2021) eine Rendite von 91,8 Prozent erzielt hat, gegenüber 36,4 Prozent des Vergleichsindex im selben Zeitraum.

 

Jonas Edholm

Edholm hat einen Master für Business Studies and Economics der University of Uppsala, Schweden, und arbeitet seit 2015 als Portfoliomanager bei Skagen. Zuvor war er für verschiedene Asset-Manager tätig, darunter Labrusca Family Office, Lundbark & Co, LF Capital und Wasa Asset Management. Skagen Funds ist eine skandinavische Investmentfondsgesellschaft, die 1993 in Norwegen gegründet wurde.